黃健明 – 獅子山學會經濟研究員 , 香港經濟日報 ( 國是港事 A36, 09.30.2009)

金融危機之中，政府為保經濟體系的資金融通，不惜動用大量公帑挽救銀行業。干預引來更多干預，注資之後，政府插手銀行業開支在所難免，其中被指為追求利潤、不計風險的銀行業高層的薪酬，自然成為頭號目標。

高層薪酬厚 但不用承受風險

對於銀行高層薪酬的關注，主要來自與公司業績表現掛的花紅制度。高層在公司業績表現理想時可以獲得巨額花紅獎金，萬一公司的投資失敗、出現巨額虧損，最大的代價也不過是離職而去。這種薪酬制度的獎罰並不對稱，正如不少分析指出，容易誘使管理層為求爭取短期回報而使其僱主承受過度風險。奇怪的是，少有分析提及這些銀行高層的僱主——亦即銀行的股東，何以會採用如此不對稱的獎罰制度。要知花紅制度既非銀行業過去一直沿用的薪酬制度，亦非銀行業獨有的薪酬制度。

股東聘請管理層代為管理公司，基於信息成本未必能有效監察管理層的表現，因而出現所謂代理問題（agency problem）。股東力有不及，固定薪酬制度無法驅使管理層為股東爭取最佳回報，於是與公司業績掛的花紅制度或與公司股票價值掛的認股權證計劃才被引入，使管理層與股東的利益一致。

花紅制度或認股權證計劃的不對稱性顯而易見，卻仍然被廣泛及在一段頗長時間被採用。這可能是金融危機發生以前，股東忽略或低估了獎罰不對稱的後果。更加可能的是，有限公司的設計本身也是獎罰不對稱的。

有限公司制 也是獎罰不對稱

根據金融理論，公司股票其實可以視為一種期權。當公司資產價值高於負債時，理論上股票價值會隨資產價值上升，惟當公司資不抵債時，由於有限負債的保護，股東虧損只會限於最初投入的資金或買入股票時的價格。非常明顯，股東跟管理層一樣，都是在公司業績良好時可有無限回報，在公司出現問題時卻只承受有限虧損。

不要誤會，提出有限公司的設計致使股東獎罰不對稱的用意，不是建議取締有限公司這種合約形式，而是嘗試對管理層的薪酬制度根本清源。事實上，有限公司這種合約形式歷史悠久，並在組織經濟活動中保持重要地位，必然有其原因。其中之一，可能就是代理問題使股東難以完全控制管理層對公司的運作，無限負債的合約形式會使投資者卻步，集資困難最終限制經濟活動。有趣的是，代理問題使有限負債的合約安排出現，避免投資者承受過多風險，而在這種保障之下，同樣由於代理問題（固定薪酬缺乏使管理層爭取最佳回報的動機），反過來會使股東利用獎罰不對稱的薪酬安排，鼓勵管理層進行較高風險的活動。

100%存款保障 推倒市場監察

如此說來，政府介入私人合約安排——至少對經濟有致命影響的銀行業，是否必然之選？其實任何的政府干預，困難都是主要在於信息成本過高，限制私人機構的高薪尤甚。試想，政府如何能夠知道甚麼形式的限制或甚麼的花紅水平，才使每間銀行為其管理層都能提供適當的動力而又不至於過於進取？

相反，銀行運作之中，其實一直存在一批獎罰對稱的持份者，重銀行的穩健性，就是銀行的債權人——包括存戶。可以想像，金融危機之後，即使在信息不完全的情況下，銀行管理層的薪酬合約甚有可能成為他們對該銀行穩健性的重要考慮，從而影響銀行取得資金或存款的能力。猶記得在香港推行百分百存款保障的一天，市民如何把多年累積而來的謹慎拋諸腦後，轉投高息的存款公司懷抱。遺憾的是，政府對於存戶的「充分」保障，並且不惜工本、不問原委挽救銀行的舉動，正在形成銀行必不倒閉的預期，把這些市場監察的機制推倒。